Déstabiliser la Fed: Trump a raison

L’indépendance des banques centrales est appelée à être une relique du passé.

Ce sont certes les coups de boutoir successifs et qui montent en cadence du Président des États-Unis qui la menacent. Mais, en fait, elles ne doivent s’en prendre qu’à elles-mêmes : ce sont leurs actions qui poussent à présent les gouvernants à cette remise en question majeure. Keynes lui-même avait déchanté, lui qui, dans son Traité sur la monnaie (1930), avait théorisé le taux d’intérêt naturel, arme suprême des banques centrales permettant d’équilibrer l’épargne et l’investissement pour aboutir à une économie sans inflation ni déflation. Lui qui fut un défenseur de l’indépendance des banques centrales, lesquelles devaient pouvoir actionner en toute sérénité leur puissant levier, revint sur ses pas en 1936 dans sa Théorie générale, en grande partie suscitée par son immense déception face à l’échec patent de ces mêmes établissements à vaincre la Grande Dépression.

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 Merci à la Radio Télévision Suisse, Première, de me consacrer deux heures d’antenne pour évoquer ma vie et mon parcours. A écouter le 2 septembre en direct de 15 à 17 heures, ou en Replay.

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Keynes fut donc le premier à admettre que les compétences des banques centrales étaient illusoires, introduisant une notion fondamentale toujours d’actualité : les « esprits animaux », qui ne sont que la propension de tout un chacun au risque conjuguée à la confiance (ou non) dans l’avenir. Elles revinrent pourtant en vogue dans les années 70 et au début des années 80, pour avoir maîtrisé avec succès les chocs inflationnistes quasiment hors de contrôle qui avaient fortement marqué et buriné cette période. Pour les banques centrales, cette ère inaugurait leur état de grâce et consacrait leur indépendance des pouvoirs politiques.

De grands personnages charismatiques tels que les gouverneurs Paul Volcker et Alan Greenspan (aux États-Unis) ou Hans Tietmeyer (en Allemagne) ne pouvaient en effet voir leur crédibilité entamée par les vils politiciens qui n’auraient pas hésité à les prendre en otages pour servir leurs calculs court-termistes. Pour autant, leur véritable heure de gloire fut due à Bill Clinton et à Tony Blair, qui les statufièrent en Grands Commandeurs. À tout seigneur tout honneur, ces ultra-technocrates désormais intouchables produisirent ce qu’il est aujourd’hui convenu d’appeler la Great Moderation des années 90, période heureuse de forte croissance et d’inflation inexistante. Ces experts se devaient donc de régner en toute indépendance, hors d’atteinte, quasiment hors sol…sauf que l’implosion des valeurs technologiques (1999-2001) et la crise financière mondiale (dès 2007) les ramenèrent à la réalité.

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Eh oui : les esprits animaux si bien décrits par Keynes perturbaient leurs plans et les contraignaient désormais à mettre les mains dans le cambouis. Le coup de grâce fut asséné par le grand Hyman Minsky, qui n’hésita pas à s’introduire par effraction dans leur tour d’ivoire. Quasiment inconnu de son vivant (il est décédé en 1996), ayant basé ses recherches sur les causes des crises financières, il connut une gloire posthume lors de l’implosion des subprimes. Jamais mentionné – même très brièvement – par la presse de son vivant, The Economist devait cependant le citer plus de 30 fois la seule année 2007 !

L’absence totale de visibilité de Minsky provenait de son fonds de commerce: l’étude des crises. La quasi-totalité des intervenants, tous horizons confondus, considérait alors les marchés financiers omniscients et les banques centrales arbitre suprême. Comme les économies modernes étaient censées avoir vaincu leurs démons, toute crise ne pouvait par définition que se révéler passagère et n’avoir qu’un impact limité sur l’économie. C’est dans cette conjoncture marquée par un déni quasi absolu des capacités de nuisance des marchés que Minsky développa son hypothèse sur l’instabilité financière.

Retenez bien cette constante dévoilée par Minsky : les tourmentes économiques naissent et sont causées par les périodes de prospérité. Il décrit des contextes où les particuliers et les entreprises se lancent frénétiquement dans des emprunts sans même avoir les liquidités suffisantes pour s’acquitter des seuls intérêts de leurs dettes, simplement justifiés par une spéculation misant sur une appréciation ininterrompue de leurs actifs. Un tel phénomène de contamination collective fragilise forcément le système financier dès lors qu’un resserrement des taux, qu’un incident en général insignifiant, voire qu’une simple étincelle, survient. La surexposition de ces investisseurs, qui usent d’un effet de levier gigantesque dans l’espoir que les valorisations ne feront que grimper, exacerbe la fragilité de l’ensemble de l’édifice.

La prospérité, autrement dit, n’était qu’illusoire, comme l’avait pressenti Keynes, et les banques centrales se révélèrent incapables d’endiguer les fameux esprits animaux. Il s’avéra donc que cette fameuse stabilité économique – censée être le fruit de l’action des banques centrales – portait en elle les germes de l’instabilité, car les enseignements de Minsky démontrent que les périodes de grande fragilité ne font que faire écho aux périodes de prospérité. Elles devinrent dès lors – les banques centrales et nous avec elles ! – « addict » aux infâmes « QE », qui ne sont que des injections de liquidités censées mettre de l’huile dans les rouages pour relancer l’inflation et la croissance économique.

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Si ce n’est que ces tombereaux de liquidités eurent surtout pour effet de créer à leur tour d’autres bulles comme celles de l’immobilier, des valorisations boursières surréalistes, des cryptomonnaies aberrantes, des inégalités indécentes. Qu’elles ne s’en prennent donc qu’à elles-mêmes, aujourd’hui, si elles – les banques centrales – sont dans le collimateur de Trump. Elles sont à court d’idées et me rappellent même à certains égards les bureaucrates de l’Union soviétique ! Les banquiers centraux ne savent plus trop dans quelle direction aller, ni même si leurs actions et instruments sont encore efficients. Leur discours unique, à l’image des mises en garde de leurs défenseurs, est que toute remise en question de leur indépendance aura fatalement de graves répercussions.